中國下一輪牛市會在何時?中國股市牛市時間預測

每日財經網訊 牛市有多遠?中國下一輪牛市會在何時?中國股市牛市時間預測一覽如下。A股離牛市到底有多遠呢?我們借鑒歷史,看看還缺哪些條件。

核心結論:

①1990年來A股經歷了五輪牛熊震蕩,牛市時間占比37%、平均持續19個月,熊市為20%、10個月,震蕩市為43%、24個月。

②這輪震蕩市始于16年1月底,對比過去牛市的DDM分析,未來水牛難現,只可能有盈利牛,估值結構性高也要盈利消化,仍需要時間確認數據。

③上半年是進二退一的震蕩市,春季行情繼續,二維投資時代各領域精選細分方向,消費升級+主題周期+價值成長。

牛市有多遠?

近期A股走勢比較糾結,漲不動也跌不下去。我們干脆放長遠點展望A股到底處在什么階段,統計角度看,全球主要市場如美國、英國、法國、德國、日本、香港,乃至于上證綜指代表的A股,從16年低點至今累計漲幅紛紛超過20%,即進入了技術性牛市。當然,這只是數據上的現象,回到基本面分析,A股離牛市到底有多遠呢?我們借鑒歷史,看看還缺哪些條件。

1.????都是輪回,A股已經歷五輪牛熊震蕩

1990年來,A股經歷了五輪牛熊震蕩周期。我們一直將股市劃分成三種形態:牛市、熊市、震蕩市,單邊上漲定義為牛市,單邊下跌定義為熊市,區間波動定義為震蕩市。牛熊震蕩的輪回,很像一年四季的春夏秋冬,牛市(夏天)到熊市(冬天)往往經歷震蕩市(秋天),如09年8月到11年4月,熊市(冬天)到牛市(夏天)也要經歷震蕩市(春天),如12年1月到14年7月。1990年12月上交所成立以來,A股經歷了5輪牛熊震蕩周期。1990/12月以來中國股市總共經歷了315個月,其中牛市占了37%(116個月),平均每輪牛市持續19個月,熊市占20%(64個月),平均持續10個月,震蕩市占43%(135個月),平均持續24個月。

牛熊震蕩,伴隨著資金流入、流出、平穩。股市的三種狀態除了用指數漲跌衡量,還可以用資金進出衡量,牛市會出現資金凈流入,熊市伴隨資金凈流出,震蕩市則是存量博弈。08年12月以來的證券交易結算資金余額(代表散戶資金)與上證綜指的走勢高度擬合,很好地展現了這種特征。05年以來A股歷次牛市中都能觀察到明顯的資金流入現象:在2005/6-2007/10的大牛市中,居民儲蓄存款同比從06年初的19%一路降至07年10月的4%左右。存款搬家就是為了購買公募基金產品,基金管理資產規模從05年的4739億元增加至07年末的32766億元,增長了接近7倍。2008/10-2009/8的牛市中,隨著牛市啟動基金資產規模恢復增長,從08年底的1.9萬億回升至09年底約2.7萬億。2014/7-2015/6的牛市中,基金管理資產規模從14年前三季度月均增加1000億左右,提高到15年上半年月均增加額5647億元,融資余額從14年中的4000億左右持續上升至15年中的2.1萬億。而在震蕩市階段,資金供需則基本平衡:我們測算從2013/1—2014/7震蕩市中,資金流入合計9185億,流出合計10301億,資金供需基本平衡。16年1月底2638點以來,市場處于震蕩市階段,資金流入流出整體規模不大,單月規模大多在一千億以內,資金供需整體平穩。

2.????庖丁解牛,過去牛市的動力在哪?

我們曾經在2014年系列報告《海內外牛市基因探秘1-4》中,從DDM模型出發,從利率(流動性)、企業盈利、風險偏好三個因素分析了二戰后美國、英國、德國、日本、香港、臺灣以及A股歷史上的牛市。A股的幾次牛市再闡述下,其中1990/12-1993/2年牛市由于股市初創期規模較小,參考意義較小,其他四次牛市可以借鑒。

(1)利率(流動性):利率下行或處于低位是牛市的重要前提。96-01年和14-15年牛市是典型的流動性驅動的牛市,是水牛。1996/1-2001/6期間,1年期存款基準利率從10.98%降至2.25%,2014/7-2015/6牛市期間1年期存款基準利率從3%降至2%,10年期國債收益率從4.6%持續降至3.6%。2005/6-2007/10、2008/10-2009/8兩輪牛市初期,無風險利率都已經經歷了大幅下降并且已經處于低位。2005年6月牛市啟動前,10年期國債收益率已經從最高5.4%降至2.9%,下降了250BP。2008年10月10年期國債利率也已經降至2.7%的歷史低位。

(2)基本面:企業盈利的增長是牛市重要支撐。96-01、14-15的兩輪牛市主要推動力來自于流動性,經濟基本面和企業盈利改善都不明顯。而2005/6-2007/10的牛市主要依靠基本面推動,牛市期間GDP同比從04年4季度的底部8.9%上升到07年2季度的高點15%,企業ROE水平從8.9%上升至16.5%。2008/10-2009/8的牛市有流動性和企業盈利改善雙輪驅動,但這輪牛市期間企業盈利改善相對滯后,企業凈利潤增速從09年下半年才開始逐漸反映,實際上09年上半年經濟基本面已經明顯改善,PMI指標從08年底的39%迅速反彈09年4月的53%,GDP增速從09Q1的6.4%回升至09Q2的8.2%。

(3)風險偏好:每一輪牛市背后都有一個“神話故事”。96-01年牛市期間,1996年滬深兩地為了爭奪交易占比,兩大交易所開始爭相推出積極政策,包括推行績優股相關的指數,推行上市優惠政策,發表積極樂觀文章等。1999年5月16日國務院會議推出的搞活市場六項政策推動市場“519行情”,政策利好助推“水牛”。05-07年牛市期間,中國經濟快速增長,匯改強化了人民幣升值,資本市場盛行人民幣資產重估理論,這是一個實體和金融都繁榮的“繁榮牛”。08/10-09/8的牛市背景是四萬億投資+十萬億信貸,這是一個全球開啟直升機撒錢模式的“政策牛”。14/7-15/6牛市,起源于十八大之后改革預期升溫,中國夢提振市場情緒,“大眾創業,萬眾創新”助推中小創估值,貨幣政策大幅放松和融資快速增長推動了“水牛”。如果用PE倒數減十年期國債收益率來衡量風險溢價率,05年以來三次牛市起點風險溢價率水平基本在4%-5%之間。

(4)估值:牛市起點的PE不盡相同。我們在前期報告《股市,到底掙什么錢——以美國80年歷史為鑒-20160524》中曾經分析過:美股牛市漲幅60%來自盈利,震蕩市靠盈利支撐,估值下移。A股漲跌90%來自估值波動,牛市期間估值變化是主要驅動力。詳細拆分歷次牛市過程中的估值和盈利貢獻情況,在96/1-01/6、08/10-09/8、14/7-15/6三輪牛市中估值貢獻率都在80%以上,05/6-07/10牛市期間企業凈利潤增速從05Q1的-7.5%提升到07Q1的77%,盈利對指數上漲貢獻較大。從歷次牛市起點的估值水平來看,1996/1、2005/6、2008/10、2014/7四輪牛市起點上證綜指PE(TTM)估值不斷創新低,分別為18倍、15倍、13倍、8.5倍。A股(剔除金融)的PE(TTM)分別為18倍、15倍、14倍、17倍。上證50指數05年6月、08年10月、14年7月的PE分別為12倍、14倍、7倍。中小板指05年6月、08年10月、12年12月的PE分別為23倍、20倍、22倍,雖然系統性牛市14年7月才開始,但12年12月中小板指和創業板指領先于上證綜指走牛。

3.????展望未來,牛市還有多遠?

2016年1月底2638點時《A股見底了嗎?-20160128》等報告,我們提出市場結束單邊下跌的熊市進入震蕩市,無論從指數運行特征還是資金進出狀況刻畫,過去13個月確實可以定性為震蕩市。對比A股歷史,五輪震蕩市持續時間在15-38個月之間,平均24個月。對比一年四季的春夏秋冬,類似冬天的熊市已經過去,現在處于類似春天的震蕩市,類似牛市的夏天遲早會來,只是時間的問題。春天有長有短,夏天有早有晚,關鍵要看各個條件是否充分,我們沿著歷史分析的思路,對比分析各項指標,看看牛市還有多遠?未來牛市的動力在哪里?

(1)利率(流動性):“水牛”難以再現。從14年初以來10年期國債收益率從4.6%的高點趨勢性下行,直至16年8月降至最低的2.7%,無風險利率已經經歷了一輪大幅下行。而且從16年8月份以來,市場資金成本開始緩慢抬升,其中7天回購利率已從2.5%左右升至3%,10年期國債收益率回升至3.3%。17年2月央行上調7天逆回購招標利率10bp,意味著在貨幣政策已經開始轉向中性穩健,利率再次大幅下行驅動“水牛”的可能性已經很小。

(2)基本面:盈利牛、轉型牛值得期待。16年三季度A股歸屬母公司凈利潤累計同比分別為1.9%,較中報的-4.6%明顯回升,剔除金融后數據為12.7%和1.0%,同樣明顯回升。主板、中小板、創業板的三季度歸母凈利累計同比分別為-0.4%、21%、43%,相對二季度的的-6.9%、13%、48.5%,也在改善。2016年工業企業利潤同樣大幅改善,利潤總額同比增速從15年的-2.3%回升至8.5%。只是展望未來,盈利的改善能否持續,市場分歧很大,多數分析師和投資者心存疑慮,我們認為2017年企業盈利改善有望持續,《2017年盈利分析系列1-3》中我們分析指出,A股凈利潤同比2017年有望達8%,高于2016年的2-3%,經歷2010年到2012年中的下滑階段,2012年中以來的震蕩走平階段,企業盈利有望逐步迎來中期向上的拐點。6.5%左右的GDP目標預示著宏觀面平穩,雖然固定資產投資平穩,但消費和出口增速在改善,尤其是周期行業集中度上升、消費不斷升級,上市公司盈利結構在優化,轉型期GDP結束L的豎進入橫,上市公司盈利可以更好,類似70-80年代的日本。當然,盈利的數據需要中報、三季報不斷確認,尤其是下半年的盈利數據需要確認。

(3)風險偏好:等待改革再發力、轉型見實效。展望未來,類似于96/1-01/6、14/7-15/6、的“水牛”難以再現,?05/6-07/10的“繁榮牛”和08/10-09/8的“政策牛”再出現的可能性也很小,17年下半年將迎來十九大召開,改革與轉型是希望,未來的牛市更可能是改革不斷發力、轉型漸見實效后,業績改善的“盈利牛”、“轉型牛”,因此未來的牛市斜率將更平緩。

(4)估值:上證綜指、上證50指數估值處于歷史底部。目前上證指數、A股(剔除金融)、上證50、中小板指、創業板指的PE(TTM)分別為15倍、33倍、11倍、44倍、56倍,相對歷次牛市起點各板塊估值區間(8.5-18)、(14-18)、(7-15)、(20-23)、27倍而言,上證指數和上證50指數估值已經達到歷史上牛市啟動的水平,而A股(剔除金融)、中小板指、創業板指估值水平仍然較高。估值水平與盈利增長相關,震蕩市的意義就是通過盈利增長消化估值,以時間換空間,為未來的牛市做準備,問題的核心仍然是盈利。

(5)均衡配置,消費升級+主題周期+價值成長。1月底2月初我們提出春季行情后,建議以消費類價值股為底倉,用一帶一路、國企改革來進攻,《輪動到成長-20170226》提出春季行情輪漲到成長,并與行業分析師合作構建12只績優成長股。行業演繹至此各行業表現已經均衡化,1月16日上證綜指3044點以來漲幅居前的行業既有消費中的家電和食品飲料,又有周期中的建材和有色,還有科技中的電子和通信。當前位置建議均衡配置,A股已經進入二維投資時代,以前在做行業配置、風格選擇時,常常從一維角度分為周期與消費、成長與價值,進攻看周期、成長,防御看消費、價值,現在市場環境已經微妙變化,投資進入二維階段。一方面投資者結構變化,追求絕對收益的保險和銀行資金占比上升,另一方面經濟結構調整,周期和消費內部都出現結構性變化。周期股單純從經濟數據好轉角度找高貝塔的舊邏輯已經水土不服,因為即便數據好轉,固定資產投資增速只是小幅改善,需求端的邏輯有天花板,需要結合供給端或政策主題,所謂“主題周期”,如國企改革、一帶一路、供給側改革等。消費已不是簡單的防御,收入水平上升和人口年齡結構變化推動消費不斷升級,如白酒中茅臺、吉利和長城等自主品牌汽車、家具中索菲亞、老板電器等品牌小家電、安踏體育等運動用品銷售持續增長。成長和價值也不再對立,而是走向融合,單純講現金分紅的價值股表現不如有業績增長的價值股,如格力、茅臺、恒瑞優于水電、高速公路,而成長股也注重業績與估值的匹配,2014年-15年看風口、博彈性的時代已經過去,13年底14年初并購新規孵化了市值管理投資邏輯,現在政策環境已變、IPO規模擴大,價值和成長走向共和,即“價值成長”。

來源:?荀玉根-策略研究

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